（報(bào)告出品方/作者：華泰證券，林寰宇，王森泉）

一、行業(yè)估值吸引力提升，經(jīng)營(yíng)邊際改善可期

2021年初以來(lái)，家電板塊（中信）股價(jià)表現(xiàn)落后，截至2021年8月31日，家電板塊2021年累計(jì)下跌22.09%，在30個(gè)中信子行業(yè)中排名第28。上半年板塊營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速表現(xiàn)均不突出，且出口邊際拉動(dòng)力存在弱化預(yù)期、線上增速回落，整體股價(jià)出現(xiàn)較大降幅。

國(guó)內(nèi)家電終端消費(fèi)壓力在上半年有效釋放，行業(yè)從原材料成本快速提升和終端價(jià)格緩慢提升的雙重壓力恢復(fù)，具備高端品牌優(yōu)勢(shì)的家電企業(yè)，應(yīng)對(duì)沖擊的能力更強(qiáng)，收入及凈利潤(rùn)表現(xiàn)更為出色，而出口家電需求端依然受益于海外供需的不平衡，訂單較為飽滿，但是海運(yùn)價(jià)格及匯率的波動(dòng)大幅影響出口利潤(rùn)率水平，海外本土化供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)的企業(yè)具備更好的成本傳導(dǎo)和需求獲取能力。依據(jù)中信一級(jí)行業(yè)分類，2021H1家電行業(yè)營(yíng)業(yè)總收入同比+29.1%，處于各個(gè)行業(yè)中游。

家電板塊估值吸引力回升，截止2021/08/31，家電行業(yè)PE TTM估值分位數(shù)有明顯回落，已經(jīng)下降至過(guò)去5年的19%分位數(shù)水平。我們認(rèn)為目前原材料成本價(jià)格、內(nèi)銷零售需求表現(xiàn)、海運(yùn)的邊際變化為關(guān)鍵變量，原材料價(jià)格近期處于高位震蕩，價(jià)格繼續(xù)上行的動(dòng)能減弱，內(nèi)銷、外銷盈利端的壓力有望邊際下降，而高端品牌的盈利表現(xiàn)依然更佳，且渠道端份額整合趨勢(shì)下，高端產(chǎn)品可挖掘出更大需求潛力。海運(yùn)的價(jià)格依然較高，出口面臨高基數(shù)壓力，短期難有出色表現(xiàn)，因此我們更為看好具備高端品牌優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，如海爾智家、老板電器、奧佳華、萊克電氣等。

基于中信家電板塊指數(shù)成分股（未考慮最近3個(gè)月納入指數(shù)的成分股），我們將其中75家上市公司分為白電（9家）、廚電（9家）、黑電（6家，主要包括電視機(jī)、機(jī)頂盒廠商）、小家電（17家）、上游（22家，主要包括家電零部件企業(yè)）、照明與電工（12家，主要為照明及民用電工企業(yè)）。

家電行業(yè)2021Q2收入增速逐步回歸常態(tài)

家電上市公司2021H1中報(bào)收入實(shí)現(xiàn)低基數(shù)背景下的回升。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，我們匯總2021H1中信家電板塊各成分股收入，板塊整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入6,571.52億元，YOY+29.1%（較2019H1提升14.7%，兩年平均同比增速為7.1%）。2021Q2單季家電板塊收入YOY+17.3%（較2019Q2增長(zhǎng)17.7%，兩年平均季度同比增速為8.5%），2021Q1家電行業(yè)收入在低基數(shù)上增速表現(xiàn)較高，但對(duì)比2018-2019年同期水平，2021Q2家電板塊收入增速已經(jīng)逐步回歸至常態(tài)水平。邊際上，我們預(yù)計(jì)外銷仍面臨一定高基數(shù)壓力，而內(nèi)銷繼續(xù)回歸常態(tài)化。

2021年上游在切入汽零業(yè)務(wù)的帶動(dòng)下，收入增速領(lǐng)先

分拆各子板塊來(lái)看，Wind數(shù)據(jù)顯示，2021H1上游表現(xiàn)更為強(qiáng)勢(shì)，在家電核心零部件與新能源汽車零部件存在一定技術(shù)通用性的情況下，上游收入增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力更強(qiáng)，廚電增速緊隨其后，地產(chǎn)后周期的正面效應(yīng)在照明及廚電領(lǐng)域有較充分的體現(xiàn)，表現(xiàn)有較為領(lǐng)先。而白電行業(yè)相對(duì)成熟度較高，短期收入增長(zhǎng)爆發(fā)力略弱。照明與電工子板塊由于內(nèi)部企業(yè)在2020H2進(jìn)行了重大資產(chǎn)重組，導(dǎo)致2021H1的收入可比增速較快。

低基數(shù)效應(yīng)下，2021H1凈利潤(rùn)表現(xiàn)較好，但壓力逐季凸顯

受益于2020H1疫情下低可比數(shù)據(jù)影響，2021H1家電板塊（中信）歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)較為領(lǐng)先。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，我們匯總2021H1中信家電板塊各成分股歸母凈利潤(rùn)，家電板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)439.22億元，YOY+34.1%（較2019H1下降1.5%）。隨著收入端回歸常態(tài)，而2021Q2原材料成本影響在低成本庫(kù)存消耗后逐步顯現(xiàn)，出口海運(yùn)成本也大幅抬升營(yíng)業(yè)成本，2021Q2盈利壓力凸顯，單季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)252.62億元，YOY+6.3%，較2019Q2下降3.0%。

2021H1歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)關(guān)注行業(yè)格局

分拆各子板塊來(lái)看，Wind數(shù)據(jù)顯示，2021H1黑電企業(yè)凈利潤(rùn)表現(xiàn)更佳，主要在于部分優(yōu)勢(shì)企業(yè)切入上游LED產(chǎn)業(yè)鏈，短期迎來(lái)放量、規(guī)模效應(yīng)凸顯，帶來(lái)凈利潤(rùn)的高增，而廚電凈利潤(rùn)表現(xiàn)與收入表現(xiàn)較為一致，行業(yè)龍頭企業(yè)份額領(lǐng)先，能夠較好的維持利潤(rùn)水平。而上游行業(yè)收入表現(xiàn)雖然更為強(qiáng)勢(shì)，但上游企業(yè)普遍規(guī)模偏小，在原材料漲價(jià)周期中面臨的盈利壓力更大，21H1凈利同比下滑，白電行業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，且部分龍頭企業(yè)收購(gòu)少數(shù)股東權(quán)益，帶來(lái)歸母凈利的更優(yōu)表現(xiàn)。

2021H1各細(xì)分行業(yè)毛利率均下滑，2021Q2壓力加大

受到原材料價(jià)格回升、人民幣升值以及新收入準(zhǔn)則（影響包括原計(jì)入銷售費(fèi)用的運(yùn)輸費(fèi)計(jì)入營(yíng)業(yè)成本，原計(jì)入銷售費(fèi)用的銷售返利沖減營(yíng)收等）等因素影響，家電行業(yè)各個(gè)子板塊毛利率均下滑。2021Q2原材料成本壓力凸顯，且海運(yùn)價(jià)格繼續(xù)提升，出口占比較高的小家電、白電行業(yè)的盈利壓力較大，而照明與電工行業(yè)由于內(nèi)部企業(yè)重大資產(chǎn)重組，可比期間盈利能力差異較大，可比數(shù)據(jù)參考性較弱。

2021H1原材料成本壓力凸顯

2021H1 PPI- CPI剪刀差擴(kuò)張，最近2個(gè)月剪刀差擴(kuò)大幅度有所減弱，Q3原材料成本壓力邊際或有所改善。從家電主要原材料（銅、鋁、塑料、冷軋板等）價(jià)格表現(xiàn)來(lái)看，在2021H1全面回升，家電企業(yè)成本端壓力不斷加大（2021H1，銅平均價(jià)、鋁平均價(jià)、塑料ABS、冷軋板均價(jià)分別同比+55.8%、+37.8%、+50.9%、+42.0%）。 2021Q3原材料價(jià)格依然維持高位區(qū)間，2021年7-8月，銅平均價(jià)、鋁平均價(jià)、塑料ABS、冷軋板均價(jià)依然分別同比+36.0%、+34.5%、+40.5%、+45.7%。

費(fèi)用率水平稍有下降，受到新準(zhǔn)則及線上精準(zhǔn)化營(yíng)銷影響

2021H1家電板塊（中信）期間費(fèi)用率為18.09%，同比下降1.35pct，其中由于新準(zhǔn)則運(yùn)輸費(fèi)用進(jìn)成本及精準(zhǔn)化營(yíng)銷下銷售費(fèi)用率下降的貢獻(xiàn)最大。銷售費(fèi)用率分拆各子板塊來(lái)看，2021H1均受到新準(zhǔn)則及費(fèi)用投放優(yōu)化影響。其中，照明電工重組后以TOB業(yè)務(wù)為主，銷售費(fèi)用率下降幅度較大，小家電行業(yè)線下渠道支出及營(yíng)銷推廣費(fèi)用下降，銷售費(fèi)用率下降幅度也較大。2021Q2新收入準(zhǔn)則影響依然存在，不論對(duì)比2020Q2或2019Q2，各子行業(yè)銷售費(fèi)用率均有明顯下滑。管理及研發(fā)費(fèi)用率分拆各子板塊來(lái)看，2021H1仍有小幅優(yōu)化，其中，主要通過(guò)管理費(fèi)用端優(yōu)化，在疫情仍在局部發(fā)生的情況下，壓縮差旅等管理費(fèi)用，總體管理費(fèi)用率下降0.42pct，總體研發(fā)費(fèi)用率下降0.06pct。

匯率波動(dòng)幅度有所減弱

2021年6月30日，美元兌人民幣匯率和歐元兌人民幣匯率平均價(jià)分別為6.46元（人民幣同比升值8.7%，較期初升值1.0%）和7.68元（人民幣同比升值3.5%，較期初升值4.2%），全年各個(gè)子板塊匯兌損益均對(duì)凈利潤(rùn)產(chǎn)生負(fù)面影響，尤其以出口占比較高、應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)能力較弱的上游企業(yè)受影響較大，2021H1上游板塊匯兌損益占凈利潤(rùn)為8.2%（2020年為8.0%）。 2021年7-8月人民幣匯率處于高位，但波動(dòng)方向有所變化，2021/8/31較2021/6/30，人民幣相對(duì)美元匯率貶值0.1%和人民幣相對(duì)歐元匯率升值0.7%。

2021H1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正

2021H1家電板塊（中信）盈利能力有明顯恢復(fù)，且應(yīng)收賬款的管理能力提升。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，我們匯總2021H1中信家電板塊各成分股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額表現(xiàn)，家電板塊經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為232.49億元，同比轉(zhuǎn)正。 2021Q2板塊實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額提升至239.86億元，同比仍弱于2020Q2。我們認(rèn)為由于原材料價(jià)格持續(xù)高位，家電企業(yè)加大原材料采購(gòu)，且海運(yùn)影響下，海外備貨提前，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流支出仍保持較高規(guī)模。

2021H1，除黑電外，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額均同比轉(zhuǎn)正。考慮到備貨現(xiàn)金支出提升，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額均弱于凈利潤(rùn)水平。

2021H1存貨占比提升，原材料及產(chǎn)成品備貨規(guī)模增長(zhǎng)

2021H1板塊存貨為1,864.28億元，YOY+33.72%（較2019H1提升38.33%），銷售恢復(fù)預(yù)期依然積極，存貨隨收入規(guī)模提升，另一方面，原材料大幅漲價(jià)，企業(yè)主動(dòng)備貨規(guī)模提升，存貨占營(yíng)業(yè)總收入比例提升，2021H1占比為14.18%（年化），同比+0.5pct，較2019H1提升2.4pct。

2021H1收入及凈利潤(rùn)表現(xiàn)更為分化

2021H1仍處于低基數(shù)下的回升期：各個(gè)細(xì)分板塊龍頭收入端均有增長(zhǎng)，相對(duì)而言，原材料成本及出口海運(yùn)壓力下，凈利潤(rùn)表現(xiàn)更為分化，部分小家電企業(yè)盈利能力減弱，凈利潤(rùn)同比下滑。

2021H1關(guān)注自下而上變化對(duì)毛利率影響：原材料價(jià)格雖回升，但對(duì)比2020H1疫情下的盈利能力下滑，除小家電、黑電企業(yè)之外大多實(shí)現(xiàn)毛利率同比回升。其中，白電板塊中，格力毛利率同比提升2.62pct、海爾毛利率同比+2.07pct，廚電板塊中，美大毛利率同比+2.3pct、老板毛利率同比提升1.55pct。凈利潤(rùn)率變化趨勢(shì)與毛利率趨勢(shì)較為一致。

2021Q2僅部分龍頭實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)差異化增長(zhǎng)

2021Q2盈利壓力加大：隨著低價(jià)庫(kù)存的消耗，原材料成本壓力在2021Q2凸顯，各個(gè)細(xì)分板塊龍頭不同程度受到影響。

2021Q2白電、廚電企業(yè)毛利率表現(xiàn)相對(duì)更好：競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)勢(shì)在成本壓力凸顯的階段明顯提升，白電及廚電龍頭企業(yè)在2021Q2的毛利率表現(xiàn)更為領(lǐng)先。凈利潤(rùn)率角度，白電企業(yè)表現(xiàn)更優(yōu)。

二、家電市場(chǎng)展望：盈利能力有望迎來(lái)邊際改善

看好相對(duì)價(jià)值凸顯、內(nèi)銷盈利能力較強(qiáng)的白電、廚電龍頭

龍頭標(biāo)的相對(duì)估值吸引力凸顯，景氣度波動(dòng)的影響進(jìn)入尾聲，且下半年原材料及匯率壓力有望逐步趨于緩和，均價(jià)回升帶來(lái)盈利能力逐季度邊際改善的空間值得期待，而出口海運(yùn)的壓力短期難以緩解，且出口高基數(shù)的壓力仍將逐步顯現(xiàn)，但長(zhǎng)期內(nèi)家電出海仍是未來(lái)階段提升規(guī)模和盈利不可或缺的價(jià)值提升機(jī)會(huì)，因此從短周期來(lái)看，基于企業(yè)的收入結(jié)構(gòu)、競(jìng)爭(zhēng)格局及品牌溢價(jià)能力的篩選標(biāo)準(zhǔn)，我們認(rèn)為白電、廚電龍頭中具備高端優(yōu)勢(shì)的企業(yè)后續(xù)相對(duì)表現(xiàn)或更為領(lǐng)先。

短期原材料價(jià)格或依然處于高位，但21Q2已經(jīng)有所企穩(wěn)，成本端在邊際上存在改善空間。21Q2為低價(jià)原材料庫(kù)存逐步消耗、而均價(jià)尚未明顯回升的階段，盈利能力受到的影響較大。但對(duì)于家電企業(yè)而言，終端價(jià)格隨著產(chǎn)品迭代逐步提升、出口產(chǎn)品調(diào)價(jià)也進(jìn)入落地階段，且從21H1的表現(xiàn)上看，部分定位中高端的企業(yè)在原材料漲價(jià)過(guò)程中受到的影響較小，仍保持了充足的價(jià)格調(diào)整空間，我們一方面看好經(jīng)營(yíng)層面的邊際改善，另一方面，依然看好具備高端品牌領(lǐng)先的企業(yè)繼續(xù)強(qiáng)化差異化優(yōu)勢(shì)。

備貨壓力下降，現(xiàn)金流壓力緩解。21H1家電企業(yè)在原材料及產(chǎn)成品備貨支出，現(xiàn)金流支出壓力較大，但隨著經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)的優(yōu)化，供應(yīng)鏈的核心矛盾已經(jīng)開(kāi)始逐步變化，新產(chǎn)品、新技術(shù)的重要程度提升，原材料備貨的重要程度弱化，后續(xù)細(xì)分領(lǐng)域的新品更值得關(guān)注。

渠道整合加速，具備加大費(fèi)用投放力度、渠道支持能力的企業(yè)份額有望提升。線上渠道流量分發(fā)已經(jīng)較為成熟，各個(gè)企業(yè)已經(jīng)逐步形成了穩(wěn)定的線上營(yíng)銷模式，而線下渠道在疫情沖擊下，流量及盈利模式都難以危機(jī)，但線下的消費(fèi)流量依然存在，我們認(rèn)為具備逆勢(shì)整合渠道，加大費(fèi)用投放、提升渠道支撐力度的企業(yè)，有望鞏固并強(qiáng)化線下渠道份額。

海外訂單面臨高基數(shù)壓力，海運(yùn)價(jià)格大幅提升也在侵蝕出口競(jìng)爭(zhēng)力。2021H1以來(lái)家電出口訂單持續(xù)高速增長(zhǎng)的延續(xù)性存憂，從海關(guān)總署的數(shù)據(jù)來(lái)看，2021年7月家電出口量和金額分別同比-7.2%、-6.5%，為2020年5月以來(lái)的首次同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，海外供需不平衡的情況依然存在，且家電出口絕對(duì)規(guī)模雖依然較高，但高基數(shù)壓力凸顯，且海運(yùn)價(jià)格高企及運(yùn)力不足的情況下，海外訂單存在減弱跡象，我們對(duì)下半年家電出口業(yè)務(wù)仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。

白電：具備高端品牌及全球本土化能力的海爾經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)凸顯

2021H1白電經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)差異化較為明顯，帶動(dòng)資金偏好的變化，海爾與海信家電分別受益于子公司私有化及中央空調(diào)業(yè)務(wù)的突出表現(xiàn)，相對(duì)表現(xiàn)領(lǐng)先。且根據(jù)Wind一致預(yù)期2021年P(guān)E估值，截至2021年8月31日，海爾與海信家電PE估值分位數(shù)仍較為穩(wěn)定。

廚電：渠道整合利好廚電龍頭，看好老板電器收入及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)

廚電板塊上市公司海外收入占比較低，而內(nèi)銷需求與地產(chǎn)相關(guān)性較高，受到地產(chǎn)銷售與竣工數(shù)據(jù)回暖影響，工程及電商渠道仍有積極表現(xiàn)，但線下零售渠道均存在壓力，我們看好具備逆勢(shì)渠道整合及拓展能力的龍頭企業(yè)表現(xiàn)，積極經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)下，或帶來(lái)份額的優(yōu)化。

小家電：品類表現(xiàn)差異大，清潔、按摩、個(gè)護(hù)家電或有相對(duì)收益

小家電企業(yè)普遍重視線上營(yíng)銷，但廚房小家電品類由于疫情需求的放量帶來(lái)短期需求的透支較為明顯，2021H1線上廚房小電同比增速有明顯弱化，下半年增速或略好于上半年，相對(duì)而言，清潔、按摩、個(gè)護(hù)家電需求仍在釋放中，我們看好以上細(xì)分多元領(lǐng)域發(fā)展，并結(jié)合行業(yè)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，相關(guān)底部公司的配置價(jià)值值得關(guān)注。

黑電：盈利波動(dòng)大，缺乏關(guān)注度

在面板價(jià)格持續(xù)處于高位的情況下，黑電企業(yè)凈利潤(rùn)出現(xiàn)較大波動(dòng)，部分企業(yè)采取多元化發(fā)展的戰(zhàn)略，積極拓展相關(guān)多元化領(lǐng)域，但整體黑電板塊仍缺乏市場(chǎng)關(guān)注度，短期估值無(wú)上行催化劑。

照明與電工：依托市場(chǎng)滲透戰(zhàn)略搶奪市場(chǎng)份額

照明及電工領(lǐng)域有望繼續(xù)發(fā)揮龍頭規(guī)模效應(yīng)及渠道協(xié)同優(yōu)勢(shì)，提升市場(chǎng)份額。

三、重點(diǎn)公司分析

海爾智家：全球積極進(jìn)取，內(nèi)部?jī)?yōu)化持續(xù)兌現(xiàn)。

公司全球業(yè)務(wù)均快速增長(zhǎng)，在高端品牌發(fā)力與全球運(yùn)營(yíng)體系支撐下，盈利能力提升，2021年繼續(xù)深化內(nèi)部經(jīng)營(yíng)優(yōu)化有望繼續(xù)提升增長(zhǎng)質(zhì)量，我們看好公司全球份額增長(zhǎng)、運(yùn)營(yíng)效率提升，帶動(dòng)全品類盈利水平提升。截至2021/8/30，可比公司2021年Wind一致預(yù)期平均PE為12x，公司繼續(xù)聚焦家電主業(yè)，全球業(yè)務(wù)在統(tǒng)一平臺(tái)上持續(xù)發(fā)掘協(xié)同機(jī)會(huì)，且全球自主品牌產(chǎn)業(yè)鏈布局積極應(yīng)對(duì)出口海運(yùn)及原材料漲價(jià)壓力，我們持續(xù)看好公司以組織效率和盈利能力提升為目標(biāo)，全球收入穩(wěn)步增長(zhǎng)疊加不斷改善成長(zhǎng)質(zhì)量，公司盈利有望延續(xù)良性態(tài)勢(shì)，認(rèn)可給予公司2021年24x PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格34.08元。

老板電器：Q2維持高增，彰顯廚電龍頭本色 。

短期地產(chǎn)景氣度較高，我們?nèi)钥春霉驹诹闶矍赖幕謴?fù)性增長(zhǎng)，電商渠道的產(chǎn)品及內(nèi)容拉動(dòng)力，工程把握精裝修趨勢(shì)，拓展創(chuàng)新渠道增量，維持營(yíng)銷高舉高打，均有望更積極應(yīng)對(duì)原材料價(jià)格波動(dòng)，且公司估值仍處于歷史估值中樞附近，全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)對(duì)應(yīng)的估值吸引力提升。截至2021/8/3，可比公司2021年Wind一致預(yù)期平均PE為16x，行業(yè)景氣度回升，公司積極把握高端廚電新品機(jī)遇，營(yíng)銷高舉高打、維持品牌引領(lǐng)，我們預(yù)期公司全年收入及凈利潤(rùn)維持較高增速，估值吸引力大幅提升，給予公司2021年25x PE，維持目標(biāo)價(jià)格50.5元。

奧佳華：聚焦主業(yè)，按摩保健業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。

全球按摩保健自主品牌業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，雙品牌戰(zhàn)略落地開(kāi)花。21H1公司全球按摩保健自主品牌實(shí)現(xiàn)收入13.57億元，同比+54.22%。國(guó)內(nèi)自主品牌方面，公司繼續(xù)強(qiáng)化線上營(yíng)銷，尤其是子品牌“ihoco輕松伴侶”搶占中低端市場(chǎng)，上半年雙品牌收入實(shí)現(xiàn)80.3%的快速增長(zhǎng)。隨著下半年銷售旺季來(lái)臨，以及品牌認(rèn)知度的提升，國(guó)內(nèi)自主品牌迎來(lái)高增長(zhǎng)可期。截至2021/8/26，行業(yè)可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期2021年平均PEG為0.52x，公司國(guó)內(nèi)保健按摩雙品牌戰(zhàn)略順利推進(jìn)，下半年銷售旺季來(lái)臨，自主品牌有望迎來(lái)彈性增長(zhǎng)，而外銷仍受益于海外需求提升。新風(fēng)凈化業(yè)務(wù)擬分拆，聚焦主業(yè)，中長(zhǎng)期仍看好公司品牌業(yè)務(wù)成長(zhǎng)。因此，我們給予公司2021年0.65x PEG，維持目標(biāo)價(jià)為31.89元。

萊克電氣：汽零、品牌繼續(xù)高增，戰(zhàn)略繼續(xù)兌現(xiàn)。

公司戰(zhàn)略逐步繼續(xù)兌現(xiàn)，核心零部件切入新能源等汽零生態(tài)，訂單逐步釋放，品牌營(yíng)銷發(fā)力、自主品牌加速成長(zhǎng)，全年預(yù)期依然正面。短期估值回調(diào)明顯，在全年收入及凈利潤(rùn)依然有較快增長(zhǎng)的前提下，估值吸引力大幅提升。公司核心零部件生態(tài)逐步完善，且戰(zhàn)略上積極切入新能源汽零市場(chǎng)，ToB業(yè)務(wù)成為新亮點(diǎn)，國(guó)內(nèi)新零售轉(zhuǎn)型與自主品牌出海并舉，自主品牌仍處于高速增長(zhǎng)期，外銷拓寬合作品類，訂單穩(wěn)步提升，給予公司2021年33xPE估值， 維持目標(biāo)價(jià)44.55元。

四、風(fēng)險(xiǎn)提示

1）經(jīng)濟(jì)下行。 如果疫情沖擊延續(xù)，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅低于預(yù)期，居民人均可支配收入將受到大幅沖擊，行業(yè)可能出現(xiàn)供大求的局面，可能導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化、產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力下滑，影響家電企業(yè)收入及盈利增長(zhǎng)。

2）地產(chǎn)銷售下滑。 如果地產(chǎn)銷售持續(xù)趨弱及價(jià)格出現(xiàn)不利波動(dòng)，可能導(dǎo)致居民財(cái)富杠桿的反轉(zhuǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致居民消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿的下降，導(dǎo)致家電需求持續(xù)低于預(yù)期、行業(yè)增速低于預(yù)期。

3）原材料及人民幣匯率不利波動(dòng)。 家電產(chǎn)品原材料占比較大，終端價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制依托新產(chǎn)品的更新?lián)Q代，因此原材料漲價(jià)速度過(guò)快或幅度過(guò)大時(shí)，成本提速高于價(jià)格提速，整體毛利率出現(xiàn)下滑，進(jìn)而可能導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)受到明顯影響。

龍頭企業(yè)均開(kāi)始拓展海外市場(chǎng)，海外資產(chǎn)逐步增多，面臨的國(guó)際市場(chǎng)不可控因素也增多，可能出現(xiàn)復(fù)雜的市場(chǎng)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)受到人民幣匯率影響，在匯兌損益、投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)損益科目出現(xiàn)較大的不利波動(dòng)，或?qū)?dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)不及預(yù)期。

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