原標(biāo)題：因渾水公司表示做空，瑞幸咖啡盤中最大跌幅26.5％ 來源：智通財(cái)經(jīng)網(wǎng)

2月1日凌晨，著名調(diào)查機(jī)構(gòu)渾水研究收到了一份來自匿名者的做空報(bào)告，這一份長達(dá)89頁的報(bào)告直指瑞幸咖啡(LK.US)正在捏造公司財(cái)務(wù)和運(yùn)營數(shù)據(jù)。

渾水收到報(bào)告后認(rèn)為所指控瑞幸造假真實(shí)成立，并在社交媒體上表示已做空該股。消息公布后，瑞幸咖啡盤中最大跌幅26.5％。截至周五收盤，瑞幸咖啡跌幅縮窄至近11%，報(bào)32.49美元。以下為報(bào)告節(jié)選部分。

調(diào)查結(jié)果

通過92個(gè)全職和1400個(gè)兼職調(diào)查員跟蹤了981個(gè)工作日，收集及研究了超過2.5萬張小票和超過1萬個(gè)小時(shí)的門店錄像。報(bào)告發(fā)現(xiàn)，瑞幸的平均每店貨物數(shù)據(jù)在2019年第三季度虛增69%，在2019年第四季度虛增88%;

每訂單商品(Items per order)已從2019年第二季度的1.38下降至2019年第四季度的1.14;

瑞幸咖啡虛增了每件商品的凈售價(jià)至少1.23元人民幣或12.3%，人為的維持其商業(yè)模式。事實(shí)卻是，不包括免費(fèi)產(chǎn)品，商品的實(shí)際售價(jià)為標(biāo)價(jià)的46%，而不是管理層聲稱的55%;

第三方媒體跟蹤顯示，瑞幸高估了其2019年第三季度廣告支出超過150%，特別是其在分眾傳媒上的支出。 瑞幸有可能將其夸大的廣告費(fèi)用回收回去，以增加收入和商店的利潤;

在2019年第三季度來自“其他產(chǎn)品”(即非新鮮沖泡的飲料，例如便餐，果汁，堅(jiān)果，杯子等)的收入貢獻(xiàn)從去年同期的6%上升至22%，但在報(bào)告最終期內(nèi)實(shí)際僅有2%。

可疑事件

報(bào)告指出，投資者需要注意的是，瑞幸咖啡管理層已通過股票質(zhì)押兌現(xiàn)了49%的股份(或流通股總數(shù)的24%)，使投資者面臨由追加保證金引發(fā)的價(jià)格暴跌的風(fēng)險(xiǎn)，此前瑞幸的董事長陸正耀(同為神州租車(5.17, 0.00, 0.00%)董事長)曾同一批緊密聯(lián)系的私募股權(quán)投資者從神州租車(00699)中撤走了16億美元，而少數(shù)股東則蒙受損失。

通過收購寶沃汽車，陸正耀轉(zhuǎn)移了1.37億元人民幣給其關(guān)聯(lián)方(朋友兼同學(xué))王百因。寶沃、神州以及王百因?qū)⒃谖磥?2個(gè)月內(nèi)向北京汽車(3.87, -0.12, -3.01%)集團(tuán)有限公司支付59.5億元人民幣。目前，王百因擁有一家新成立的咖啡機(jī)供應(yīng)商，該供應(yīng)商位于瑞幸總部隔壁。

報(bào)告還指出，瑞幸最近通過后續(xù)發(fā)行和可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行籌集了8.65億美元，以發(fā)展其“無人零售”策略，這很可能是管理層從公司吸納大量現(xiàn)金的便捷方式。該公司的獨(dú)立董事Sean Shao是在美國上市的一些非常可疑的中國公司的董事會成員，這些公司都使投資者蒙受了巨大損失。

瑞幸的聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席營銷官楊飛曾是北京口碑互動營銷策劃有限公司的聯(lián)合創(chuàng)始人兼總經(jīng)理，曾因非法經(jīng)營罪被判處18個(gè)月監(jiān)禁。 之后口碑與北京氫動益維科技股份有限公司成為關(guān)聯(lián)方。氫動益維現(xiàn)在是神州租車的分支機(jī)構(gòu)，并且正在與瑞幸進(jìn)行關(guān)聯(lián)方交易。

基本破裂的商業(yè)模式

報(bào)告指出，瑞幸針對核心功能性咖啡需求的主張是錯(cuò)誤的。中國人均每天86mg的咖啡因攝入量與其他亞洲國家類似，其中95％的咖啡因攝入量來自茶。中國的核心功能性咖啡產(chǎn)品市場很小，僅有適度增長；

瑞幸的客戶對價(jià)格高度敏感，而保留率則受到價(jià)格促銷的推動。公司試圖降低折扣水平（即提高有效價(jià)格）并同時(shí)增加同一家商店的銷售額是不可能的；

無法獲得利潤的單位經(jīng)濟(jì)效益，瑞幸的商業(yè)模式注定將會崩潰。在食品和飲料服務(wù)行業(yè)的不同垂直行業(yè)中，咖啡被歸類為供應(yīng)鏈成熟、生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化、且毛利相對較高的一種。但是，星巴克是中國唯一一家可盈利的咖啡零售連鎖店，這表明獲利的關(guān)鍵不僅在于制造和銷售產(chǎn)品，還在于在商店尋找可行的商業(yè)模式。瑞幸銷售量受限于對作為功能產(chǎn)品的咖啡的有限最終需求，且無法同時(shí)提高價(jià)格和維持銷量。在計(jì)算租金成本和總部支出后，報(bào)告認(rèn)為，瑞幸咖啡的門店無法實(shí)現(xiàn)盈利；

瑞幸的夢想“從咖啡開始，成為每個(gè)人的日常生活的一部分”不太可能實(shí)現(xiàn)，因?yàn)楣救狈ζ渌懈偁幜Φ姆强Х犬a(chǎn)品。購買瑞幸產(chǎn)品的大多數(shù)是機(jī)會主義者，沒有品牌忠誠度。其省力輕便的儲藏模式僅適用于制造已投放市場十多年的“ Generation 1.0”茶飲料，而領(lǐng)先的新鮮茶生產(chǎn)商在五年前率先推出了“ Generation 3.0”產(chǎn)品；

由于瑞幸于2019年9月啟動其特許經(jīng)營業(yè)務(wù)而沒有至少擁有兩家直營店，因此公司的特許經(jīng)營業(yè)務(wù)面臨很高的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗鼪]有按照法律要求在相關(guān)機(jī)構(gòu)注冊運(yùn)作至少一年。

報(bào)告總結(jié)

這份匿名報(bào)告認(rèn)為，公司通過向消費(fèi)者灌輸咖啡文化，在完成6.45億美元的IPO之后，該公司從2019年第3季度開始，通過捏造財(cái)務(wù)和經(jīng)營數(shù)據(jù)欺騙投資者，營造公司正在走向成功的假象，并使其股價(jià)在2個(gè)月內(nèi)上漲160％以上。瑞幸在2020年1月毫不猶豫地籌集了11億美元（包含二次配售）。

報(bào)告表示，瑞幸咖啡確切的知道投資者在尋找什么、如何將自己定位為具有奇幻故事的成長型股票、以及操縱哪些關(guān)鍵指標(biāo)以最大化投資者的信心，但其實(shí)際上是欺詐，而公司業(yè)務(wù)將會從根本破滅。